保有比率の高い順に見ていく。
■米アルファベット
基本シナリオ：中期「AIインフラと知能でトップに」→ 長期「大発明家に」
決算は好調。売上高は前年同期比＋24％、Googleクラウドは＋82％と急伸した。クラウドの受注残高（バックログ）は5140億ドルまで積み上がっている。
一方、設備投資の拡大により、フリーキャッシュフローはマイナスに転落し、長期債務は倍増した。金利が上昇基調にあるなか、来年は投資額がさらに膨らむ見通しで、財務面ではしばらく厳しい状況が続きそう。7/22IR、IR、IR、7/23インフォ、8/6インフォ、8/7日経、9/1日経
データセンター建設の先行きも怪しくなってきた。米国各地で建設反対運動が起きており、ここ数カ月でその勢いが増している。8月時点で、建設の禁止や中止に至った事例は500件を超えた。背景には、電気代の高騰や水資源の枯渇、騒音への不満に加え、雇用がほとんど生まれないことや格差拡大への懸念などがある。8/2インフォ、8/9インフォ、8/3日経、8/22インフォ、9/22インフォ、9/26日経
建設できたとしても、それを動かす電力が足りなくなる懸念も浮上している。イーロン・マスク氏は、来年にはAI半導体向けの電力が約15ギガワット不足する可能性があると指摘している。もっとも、データセンターの敷地内や近接地に発電設備を設ける「オンサイト発電」を導入したり、既存の化石燃料による発電設備を維持・活用したりすることで、当面はしのげそうでもある。9/1インフォ、8/17インフォ、8/30インフォ、9/2日経、9/29インフォ
オープン型のAIモデルが急速に存在感を増している。クローズド型の先端モデルとの性能差がごくわずかになった一方で、価格は圧倒的に安いためだ。400種類以上のAIモデルを使い分けられるサービスを手がける米新興企業オープンルーターのデータによると、中国勢のオープン型モデルが利用量の5割超を占めるまでになった。対照的にグーグル製モデルは後退が目立ち、この半年でシェアを半分以下に落としている。米パランティアは、オープン型との性能差がさらに縮まれば、顧客はすべてオープン型へ移行するとみている。7/1日経、7/2インフォ、7/17インフォ、7/17インフォ、7/19インフォ、8/1日経、8/2インフォ、7/6日経、8/17インフォ、8/20インフォ、7/7日経、7/24日経、9/6日経、9/12日経
今後はどちらが主流になるのか。パランティアの予想どおり、オープン型への移行が大きく進む可能性はある。低コストで自社環境でも運用しやすく、機密データを外部に出さずに使えるからだ。
一方、OpenAIやAnthropicのクローズド型は性能が高いうえ、価格や能力の異なる複数のモデルをそろえている。用途に応じてモデルを使い分けながら、一つのサービス内で多くの作業を完結できるようにもなりつつある。多少割高でも、管理が簡単で生産性が高ければ、企業がこうしたサービスに利用を集約する可能性もある。
最終的にどうなるかはまだわからない。ただ現時点では、低コストや自社運用を重視する領域ではオープン型が広がり、高性能や利便性、管理のしやすさを重視する領域ではクローズド型が使われるという、ハイブリッド型に落ち着くのではないかとみている。
ここでの問題はグーグルのAI「Gemini」の出遅れになる。当初6月に予定されていた「Gemini 3.5 Pro」の投入は遅れ、開発の主要メンバーも相次いで離脱している。グーグルは7月に「Gemini 4」の事前学習を始めたと明らかにしており、順調に進めば2026年末から2027年春ごろのリリースになりそうだが、現時点での見通しは明るくない。7/21インフォ
＊9/23インフォによると、Google DeepMindの新トップは「Gemini 4は、年末よりかなり早い段階で初期版をリリースすることを目指す」と述べている。
なかでも痛手が大きいのは、中心メンバーだったジェフ・ディーン氏とオリオル・ビニャルス氏の離脱になる。両氏は8月にグーグルを退社し、「Discovery Loop」を創業した。掲げる目的は「AI研究・科学・工学における発見プロセスの自動化」。まずはAIモデルの研究・エンジニアリングの自動化に取り組み、その後、ハードウェア設計や創薬、クリーンエネルギーへと対象を広げる計画だという。
退社の理由は主に次の2点で、社内対立というより技術的・構造的なものらしい。
・実験ループを何千件も同時に回す研究用途と、検索や広告を支える大規模インフラとでは、最適なシステム設計が異なること。
・四半期決算による短期的なプレッシャーから離れられること。上場企業として常に業績を厳しく見られる環境は、科学的な意思決定の足かせになり得るという。
・四半期決算による短期的なプレッシャーから離れられること。上場企業として常に業績を厳しく見られる環境は、科学的な意思決定の足かせになり得るという。
グーグルはDiscovery Loopの創業時の出資者であり、クラウドパートナーでもある。さらに、機械学習システムやインフラ向けの研究フレームワークでも協業する予定。Discovery Loopが、上記の基本シナリオで描いた「大発明家」になる可能性もあり、そうなればアルファベットもその恩恵を受けられる構図になっている。8/5インフォ
Google DeepMindの最高戦略責任者（CSO）ジャスジート・セホン氏は、AI業界で続く前例のない巨額の設備投資を正当化する最大の根拠は「RSI（再帰的自己改善）」への賭けにあると語った。RSIとは、AIが自らより優れたAIを生み出し、その改善を繰り返していく仕組みのこと。
同氏によると、現状ではAI事業の収益で巨額の投資を賄えているとは言い難く、支出が先行しており、収益化までの空白期間、いわば「エアポケット」に陥る危険があるという。それでも同氏は、現在のAI投資を「人類史上最大の科学的な賭け」と位置づけ、2027〜2028年ごろにはRSIが実現可能になるとみている。
ただし足元では、先端AIを開発する各社が、AIの暴走リスクを抑えるため、AI開発のペースを意図的に落とす方向に傾きつつある。そうなればRSIの実現も遅れ、投資に収益が追いつかない期間が長引く可能性もある。
メタは、社内のコミュニケーションツールをGoogle ChatからSlackへ再移行すると発表した。当初はGoogle Workspaceとの連携を重視してGoogle Chatを選んだが、その判断を覆した形。移行に伴う混乱やコストを差し引いても、乗り換えた方が得策だと判断したことになる。
理由として挙げたのは「AIエージェントへの対応力」。社内メモによると、エージェント向けの対話インターフェース、開発者向けツール、サードパーティとの連携のいずれにおいても、Slackの方が優れているという。
裏を返せば、Google Chatはその点で見劣りすると判断されたことになる。AIエージェント事業に最も力を入れているはずのグーグルにとっては、不吉な兆候。9/1インフォ
Geminiの構造をチップに直接焼き付ける「Frozen v2」の開発が進んでいる。このチップでは実行のたびに必要となる判断処理やデータ移動を省けるため、現行TPUと比べて、消費電力あたりの処理量は6〜10倍になる見込みだという。
問題は、モデル構造が固定されてしまうこと。将来AIモデルの基本設計が変われば、対応できなくなる。とりわけRSIが実現すれば、モデルの構造そのものが大きく変わる可能性が高い。
そのため、仮に実用化されても用途は限定的なものにとどまりそう。実際、グーグル社内でもTPUを置き換えるものではなく、あくまで探索的な取り組みと位置づけられている。投入は早くて2028年の見通し。7/20インフォ、7/20インフォ
ウェイモの自動運転タクシー向けチップも開発している。自動運転ソフトの分野は競合が多いが、ウェイモは半導体、ソフトウェア、センサーのすべてを自社で設計している。個々の技術だけでなく、それらを一体で最適化できる点まで含めれば、総合力ではウェイモに軍配が上がりそう。8/22日経
「AI課税」の導入が現実味を帯びてきた。韓国や台湾では「AI格差」が広がりつつあり、その是正策として「AI配当金」構想が動き始めている。ビル・ゲイツ氏はエッセイで、AIモデルが処理したテキスト量（トークン）に応じて課税する「トークン課税」を提唱している。
AI企業に重い税負担が課されれば、業績や株価の重荷になる。ただし、負担の形が単純な増税ではなく、株式の拠出や公共基金への還元といった形に落ち着くのであれば、株価への悪影響は限定的になるかもしれない。
OpenAIは、米政府に同社株式の約5％を拠出する案を検討している。サンダーズ上院議員は、政府が大手AI企業の株式を最大50％保有する政府系ファンドの創設法案を提出した。Anthropicも、同様にAI企業の成長果実を社会へ還元する公共基金構想を示している。7/3日経、8/22日経、7/2インフォ、6/18インフォ、6/20インフォ
AI設備投資をめぐっては、バブル崩壊を懸念する声もある。ただ、過去の事例では、技術革新への累計投資額が経済規模の約25％に達したあたりでバブルが崩壊してきたという。今回、この水準に達するのは2030年代前半になる見通しで、この基準だけを見れば、当面は大きな問題にはならなさそう。とはいえ、金融面ではすでにバブルの兆候が表れており、高金利も常態化していることから、近い将来に崩壊する可能性も少なからずある。8/30バロンズ、9/25日経、9/25日経、9/25日経
■イントラスト
基本シナリオ：「賃貸保証会社」から「多角的な保証プラットフォーマー」へ
決算は特に問題なし。医療費用保証・介護費用保証が順調に伸びている。都市部の有料老人ホームは高額化が進んでおり、介護費用保証の需要は今後大きく伸びそう。8/19日経
■米ブロードコム
基本シナリオ：「AI革命」序盤の主役へ
決算の数字は特に問題なし。ただし、先ほど触れたように、電力不足が表面化すれば成長の重しになる。グーグルがサプライヤーの分散を進めている点もややネック。とはいえ、大局的に見れば大きな問題ではなさそう。9/3インフォ
■米アマゾン
基本シナリオ：EC・物流・ロボット分野で圧倒的な地位を維持しつつ、メディア・クラウド・AIでもトップ集団に残る
基本シナリオ：EC・物流・ロボット分野で圧倒的な地位を維持しつつ、メディア・クラウド・AIでもトップ集団に残る
決算は順調。クラウド部門（AWS）の売上高は前年同期比＋37％と成長が加速し、営業利益率も39％へ改善した。今期の全体売上高は＋15％程度になりそう。7/30日経
ECは、東南アジアで苦戦しており、規模を縮小している。中国からはすでに撤退しており、ECでの世界制覇は無理だったもよう。7/15日経
一方、米国のEC事業は好調を維持している。Google検索へのAI機能導入により、検索結果から自社サイトへ直接流入する顧客が減少し、独立系ブランドや事業者の間では、自社ECサイトよりもAmazonを最重要の販売チャネルと位置づける動きが急速に広がっている。この流れは、日本など他地域にも波及しそう。8/24インフォ
ただし、AIエージェントによる買い物が一般化した場合は、Amazonにとっては大きなリスクになる。まず、年間7～8兆円規模に達する巨大な広告ビジネスが打撃を受ける可能性がある。さらに、顧客との直接の接点をAIエージェントに奪われれば、Amazonは在庫・物流を担う裏方に近づき、自社ブランドの訴求やプライム会員への誘導も難しくなる。
そのためAmazonは現時点で、他社のAIエージェントによるアクセスを遮断している。しかし、AIエージェント経由の買い物が主流になった場合、Amazonだけが閉鎖的な姿勢を続ければ、ウォルマートやShopifyなどの競合にユーザーを奪われるおそれもある。実際、Metaはそれらの企業との連携を強化している。
とはいえ、Amazonには巨大な倉庫網、翌日配送を支えるPrime物流、手軽な返品といった圧倒的な物理インフラがあり、ユーザーがすぐに離れる可能性は低い。
最終的には、MetaやOpenAIなどの主要AIプラットフォームと正式提携し、手数料や広告収益を分け合う形でAI経由の購入を解禁する、といった妥協点に落ち着くのではないかと思う。9/21インフォ、9/21インフォ、9/23インフォ
自動運転事業も進展している。傘下の自動運転開発企業Zooxは、ハンドルもペダルもない完全自動運転ロボタクシーについて、米道路交通安全局（NHTSA）の承認を取得した。既存の乗用車をベースとするウェイモとは異なり、Zooxの車両は当初からハンドルなしで設計されている点が特徴。ただし、前述のとおり、総合力では最終的にウェイモが優位に立ちそう。7/30インフォ
■大和 iFreeNEXT FANG＋インデックス
基本シナリオ：AI革命の勝者に賭ける
基本シナリオ：AI革命の勝者に賭ける
この投信にNetflixが入っていることを忘れていた。Netflixはすでに勢いを失っている。四半期ごとの会員数開示を取りやめたのに続き、先日の決算では、総視聴時間の開示も年2回から1回に減らすことを明らかにした。KPIを隠し始めるのは、凋落のサイン。FANGの「N」を外すのは難しそうだが、なんとか除外してくれればと思う。6/29バロンズ、7/18日経、9/25日経
ただ、7/29ロイターには「ネットフリックス、英国で視聴メディア1位に BBC上回る」という記事もあった。まだ復活の芽は残されているのかもしれない。
メタの決算は、業績面では特に問題なし。AI投資は過大にも見えるが、今後はデータセンターの貸し出しにも乗り出すようなので、収益化への不安は薄れつつある。AIモデルの開発もまずまず順調で、今後はコスパに優れたAIでシェアを広げる戦略。9月に米国で提供を始めた個人向けAIエージェント「Muse」は大きな人気を集めている。いずれはメタの巨大な顧客基盤を背景に、大規模な消費者向けプラットフォームへと成長する可能性もある。7/30日経、7/29インフォ、7/2日経、7/1インフォ、7/1インフォ、7/9インフォ、9/22インフォ、9/23日経、9/24日経
一方で、メタの簿外債務は膨らんでいる。これはグーグルにもいえることだが、メタは簿外債務がバランスシート上の債務の2.8倍に達し、グーグルを大きく上回っている。債務の拡大に見合う収益が順調に積み上がれば問題なさそうだが、なんらかの理由でつまずいた場合は、財務面のリスクが一気に顕在化する恐れある。7/20日経、7/26インフォ、7/26インフォ、8/7日経
アマゾン、グーグル、マイクロソフト、メタの4社の2026年の設備投資額は、合計7250億ドル（約117兆円）に達する見込み。日本の民間企業全体の総投資額と同水準で、4社の時価総額は東証プライム全体を大きく上回る。AIをめぐる過酷なインフラ競争は「勝者総取り」につながる可能性があり、敗者が受けるダメージも極めて大きくなりそう。7/22日経、8/16バロンズ
メタは米48州などとの包括和解により、最大180億ドル（約2.86兆円）を支払うことで合意した。巨額に見えるが、敗訴した場合の膨大な賠償金（最大2000億ドル規模）と、「無限スクロール」廃止など事業モデルの根本的な見直しに伴う大量のユーザー離脱リスクを回避できた。8/27日経
アップルの株価は予想に反して好調に推移している。要因としては、設備投資の負担が他のビッグテックに比べて格段に軽く財務に余裕があること、iPhoneやMacの販売が好調なこと、Apple Intelligenceへの期待などが挙げられそう。7/29日経、7/14日経、8/30インフォ
今後はスマホが「AI端末」へと生まれ変わるともいわれる。AIは個人のプライバシーに深く踏み込むだけに、プライバシー保護を強みにしてきたアップルには、大きな優位性が生まれる可能性がある。7/9インフォ、7/26日経
この投信の組入銘柄のなかで、業績に最も勢いがあるのはパランティア。売上高は前年同期比＋93％と驚異的な伸びをみせている。パランティアには、AIモデル開発企業にはない顧客企業データの秘匿性と、AIを実際の業務に落とし込む実装力がある。この優位性が保たれる限り、しばらくは高成長が続きそう。8/3インフォ、8/4インフォ、8/6インフォ、9/15インフォ
■米ベライゾン
基本シナリオ：シュルマンCEOの経営改革で2027年に株価2倍（80ドル）
スペースXが、人工衛星とスマートフォンを直接つなぐ「スターリンク・モバイル」で、携帯通信事業へ本格参入する構想を明らかにした。衛星通信は世界規模で展開できるため、既存の通信大手にとって脅威となる可能性がある。
ただし、衛星通信は都市部のような高密度の通信環境には向かず、屋内ではつながりにくい。また地上基地局に比べて距離が遠いため、遅延も生じやすい。
スペースXはチャーター・コミュニケーションズなど既存の通信事業者と提携し、地上ネットワークを補完する戦略のようだが、最終的には現在のMVNOに近い形で、既存キャリアのネットワークと共存するモデルに落ち着くのではないかと思う。7/1日経
とはいえ、「地球上のどこでも通信が途切れない」という体験価値の基準をスペースXに握られることになれば、通信業界のパワーバランスは大きく変わりそう。9/29日経
■松屋フーズ
基本シナリオ：新規出店と「牛丼＋とんかつ」複合店で2028年に株価2倍（10000円）
決算はいまひとつだった。今期の業績予想はもともと下期偏重だったため、ある程度の下振れは想定していたが、それを上回る弱い内容だった。ただし、売上高は17％増と計画どおり伸びており、現時点では深刻な問題ではなさそう。
同業を営むゼンショーHDの株価は好調。しかし業績の牽引役は寿司事業で、牛丼事業の存在感は薄くなっている。松屋にもゼンショーHDのような成長ストーリーを期待していたが、両社の事業モデルはかなり異なっていたもよう。7/16日経
松屋が昨年12月に買収したつけ麺店「舎鈴」が、先日たまたま訪れた先にあったので入ってみた。ところが、前回とは違ってあまりおいしくなかった。辛味噌も、こちらから言うまで出てこなかった。店によって味や接客にムラがありそうで、ここもあまり期待できないのかもしれない。
原油価格がまた上がり始めた。スーパー各社はこのコストを吸収しきれず、減益基調になっている。松屋も弁当事業に力を入れているだけに、ナフサ高の影響は避けられなさそう。7/19日経
9月に松屋へ行ったときに、たれ・ドレッシングの容器が変わっていた。これはよい変化。以前の容器は注ぎ口に中身がべったりとこびりつき、不衛生な印象だったが、それがほぼ解消された。こうした小さな改善は今後も続けてほしい。次は、トイレやテーブルの汚れにも目を向けてもらえればと思う。
■NTT
基本シナリオ：NTTデータを軸に成長。長期ではIOWN（光電融合技術）に期待
基本シナリオ：NTTデータを軸に成長。長期ではIOWN（光電融合技術）に期待
IOWNは厳しそうだが、NTTデータは期待できる。もうしばらく保有したい。
■米マイクロソフト
基本シナリオ：最強のAIエージェント・プラットフォームに
決算は好調。売上高は前年同期比＋18%、純利益＋31%と順調に伸びており、クラウド事業の売上高は＋43％だった。7/30日経
ただし、財務への配慮から、AI関連の設備投資はやや抑え気味。必要な計算資源の一部を新興クラウド企業から借り始めており、長期的には利益率が低下していく可能性がある。8/9インフォ
マイクロソフトが、オープン型のAIモデルを公開する可能性も出てきた。それなりの性能のモデルができれば、エコシステムや安全性の面から導入が進みそう。7/28日経
前回のブログで、マイクロソフトは「データの正確性」を理由に他社製セマンティックレイヤーの利用を認めていないと書いたが、9月にその方針を転換した。時代の流れに沿った合理的な判断に見える。9/29インフォ
■米エヌビディア
基本シナリオ：AIチップの盟主として、2028年に株価2倍（時価総額10兆ドル）へ
競合は増えているが、フアンCEOが抜け目なく投資・買収を重ねているので、今後も高い競争力を維持できそう。7/22日経、7/28インフォ
自社でオープンソースAIモデルの開発にも乗り出した。目指すのは世界トップクラス。資金力と計算資源は十分あるので、優秀な人材を集められれば、比較的早い段階でトップ水準に到達できるかもしれない。8/11インフォ
さらに、オープンソースAIプラットフォームのハギングフェイスも買収した。オープンソースAIモデルの主要な流通基盤を押さえることで、チップだけでなくAIエコシステム全体での支配力をさらに強める狙い。8/26インフォ、8/28日経、9/3インフォ
ただしオープンソースモデルは、改変やガードレールの解除が容易で、性能が上がるほど悪用されたときの被害も大きくなる。一度公開したモデルは回収できないため、負の側面が表面化した場合、その後始末に苦労する可能性もある。8/3日経、8/14日経、8/14インフォ、8/16インフォ
同社の最大の懸念事項は電力不足。AI需要そのものは旺盛なので、「ベンダーファイナンス」などによる需要面での過剰投資リスクは、それほど大きくなさそう。しかし、電力供給が追いつかなければ、せっかく導入したチップを十分に稼働させられず、大量の余剰設備を抱えるおそれがある。2030年までに最大42ギガワット分のチップが稼働できずに眠るリスクがあるとの指摘もある。
もっとも、各種の電力確保策は進んでおり、前述のとおり、最終的にはガス火力など既存の電源も活用しながら、なんとか必要な電力を確保できそうでもある。8/21日経、8/12日経、8/12日経、8/17インフォ、8/21インフォ、8/30インフォ、8/31インフォ、9/1インフォ、9/2日経、9/20インフォ
……とはいえ、フアンCEOのノリは、どうも好きになれない。商魂のたくましさという点では、ソフトバンクの孫社長に通じるものがある。その勢いがAIモデル開発にまで持ち込まれると、安全性よりスピードや拡大を優先した危ういAIが生まれる可能性がある。
エヌビディアは9月、総額1500億ドル（約24兆円）の追加自社株買いを発表した。既存の枠と合わせると、2028年1月期までの総額は2350億ドル（約37兆円）に達する。時価総額の4％程度の規模で、業績も悪くないので、下値は限定的になりそう。同時に「エージェント型AI」の暴走を防ぐ基盤の提供も公表した。これも株価対策の一環かもしれないが、安全面への取り組みは必須なので、良い方向に進んでいるように見える。9/29日経、9/29日経
■前田工繊
基本シナリオ：土木資材系のM&Aを通じて、インフラ需要を着実に取り込む
基本シナリオ：土木資材系のM&Aを通じて、インフラ需要を着実に取り込む
同社は決算で、中東情勢による悪影響は限定的だと明言した。ナフサ高の影響もさほどなさそうだとわかり、ひとまず安心した。
9月に名古屋油化を買収した。ここは自動車用吸音表皮材で国内トップクラスのシェアを持つ企業で、大手自動車メーカーに長く採用されている。安定した収益源が加わるだけでなく、前田工繊の熱可塑性樹脂と、名古屋油化の熱硬化性樹脂の技術を組み合わせた新製品の開発も狙っている。
EV化が進むとエンジン音が小さくなるぶん、ロードノイズなどが目立ちやすくなり、車内の静粛性はこれまで以上に重視されそう。そう考えると、吸音材の需要は今後も底堅く推移しそう。
事業全体が地味なため興味は薄れつつあるが、禅僧でもある社長の言動には関心があるので、長い目で観察していきたい。
■日本トムソン
基本シナリオ：小型・高精度の「動かす部品」を強みとするニッチ企業から、精密モーションシステムメーカーへ脱皮する
なんとなく買ってしまった銘柄。現時点ではあまり興味がわかない。気が向いたらもう少し調べてみたい。
■iシェアーズ AI グローバル・イノベーション アクティブ ETF
基本シナリオ：AI革命の勝者に賭ける
この3カ月で、パフォーマンスが＋60％から＋43％に低下した。主因は、AIデータセンター関連銘柄の調整になりそう。半導体業界は変化が激しく、今後も浮き沈みは避けられそうにないが、AI革命そのもののインパクトは強烈なので、長期的な基調としては上昇が続くのではないかと思う。7/9日経
■ファーボ・エナジー
基本シナリオ：次世代地熱発電のトップに
9月にグーグルと新たな電力供給契約を結んだ。発電事業はまだ軌道に乗ったわけではないが、技術が確立すれば、電力をいくらでも買ってくれそうな大口顧客がいるのは心強い。9/3日経
11月9日に、180日間のロックアップ（売却制限）が解除される。米国のIPO銘柄は、ロックアップ解除の数週間前から直後にかけて株価が調整し、安値をつけやすい。事業が順調に進みそうな気配があれば、10月下旬〜11月中旬が仕込み時になりそう。それまでに、AI調査レポートをもう一度読み返しておきたい。
■今後の計画
投資スタンスは「基本静観、チャンスが来たら動く」のまま。市場が荒れてVIX指数が40超、東証プライム市場の騰落レシオが70以下になったら株式を買っていく。PBR、投資家心理指数、裁定売買残高なども考慮する。1ドル＝140円程度まで円高が進むことがあれば、海外株を積極的に買っていく。
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